azvalor Asset Management 是前 Bestinver 投研核心 Álvaro Guzmán de Lázaro 与 Fernando Bernad 于 2015 年在马德里创立的深度价值精品行，师承格雷厄姆一脉，以逆向重仓无人问津的周期资产著称——金银矿商、油服、铀矿在其组合屡见不鲜，敢在市场恐慌时买入、价值兑现后全身而退。旗舰国际基金约占公司管理规模七成，成立十年净值增长逾三倍；投资者信 2016-2022 年为季度信，2023 年起改为半年信。
这篇报告讲的是全球股市现在出现了一个罕见的两极分化：一边是像美股这样整体很贵的市场，另一边是Azvalor基金买的那些非常便宜的公司股票。对普通投资者来说，这意味着如果你跟风买指数基金（比如跟踪标普500的ETF），未来十年可能赚不到什么钱；但如果你能找到那些被冷落、市盈率（股价和盈利的比值）只有7-8倍、市净率（股价和净资产的比值）只有0.7倍的股票，反而有翻倍的机会。报告还提到，基金内部员工自己也在加仓，说明他们对自己的策略有信心。值得一看，因为它用历史数据告诉你，现在不是闭眼买指数的时候，而是需要精挑细选。
Azvalor 在2019年第一季度致投资者信中强调其长期投资理念（最低持有期5年），并报告基金自2015年底成立以来已实现正回报且跑赢基准。核心观点是当前西方股市（尤其是美股）估值过高：巴菲特指标（美股总市值/GDP）处于历史高位；标普500的市销率已超过2000年互联网泡沫时期；Shiller CAPE市盈率约29倍，远高于历史均值16倍。尽管短期市场未必立即下跌，但历史数据显示（1881-2017年），高估值起点与长期回报呈负相关——当前29倍CAPE对应的未来10年实际年化回报预期接近0%（仅随通胀上涨）。Azvalor认为其投资组合与大盘之间存在巨大吸引力差距，但拒绝做短期预测。
本章主要讨论当前全球股票市场的估值极端分化现象，以及Azvalor基金在这种环境下的投资策略和持仓吸引力。作者认为，尽管整体市场（尤其是美股）估值处于历史高位，但市场内部存在前所未有的两极分化，这为主动选股创造了机会。
作者的核心投资论点是：当前市场整体昂贵，但Azvalor的持仓组合极其便宜，两者之间存在巨大的吸引力差距。反直觉的判断是：虽然市场整体估值（如Shiller CAPE达29倍）预示着未来10年实际回报接近零，但通过自下而上的选股，仍能找到具有显著上涨潜力的廉价资产。作者明确拒绝短期市场预测，强调长期持有（最低5年）和“市场择时”的困难。
1. 整体市场估值过高：
2. 市场估值极端分化：
3. Azvalor组合的吸引力：
| 指标 | 国际组合 | 伊比利亚组合 | 标普500 | 斯托克600 |
|---|---|---|---|---|
| 市盈率（P/E） | 7.8x | 8.2x | 19.5x | 15.5x |
| 市净率（P/B） | 0.7x | 0.7x | 3.2x | 1.7x |
| 股息率 | 4.1% | 4.7% | 1.9% | 3.3% |
4. 极端分化的原因：
本章节主要报告 Azvalor 内部运营动态，包括获得工作场所奖项、团队人员变动、以及一只新基金的运营进展。这些信息虽不直接涉及市场分析，但反映了公司治理、人才储备和内部利益一致性，对评估其长期执行能力具有参考价值。
作者（Azvalor 管理层）强调公司内部治理与团队建设是投资成功的基石。核心判断包括：
| 公司/资产 | 角色 | 关键数据 | 观点 |
|---|---|---|---|
| Azvalor 自身 | 基金管理人 | 连续两年获 Great Place to Work 认证；员工集体为最大投资者 | 正面：内部治理和利益一致性强化 |
| Saudi Aramco | 竞争对手（人才流出） | Jorge Cruz 加入其沙特总部任工程师 | 中性：个人职业选择，不构成对 Azvalor 的负面评价 |
| ABN Amro | 人才来源 | Philip Ngotho 此前在此工作7年 | 正面：引入有经验的分析师 |
| Azvalor 新基金 | 产品 | 规模约1500万欧元；最低投资额降至5000欧元 | 正面：已进入稳定运营，降低门槛扩大投资者基础 |