Oakmark Fund: Third Calendar Quarter 2025

主题与背景

本章是Oakmark基金2025年第三季度报告的开篇摘要，概述了当季基金表现、主要贡献与拖累个股、以及新买入和清仓操作。报告强调基金当季跑输S&P 500指数，但自成立以来累计跑赢基准。

核心观点

作者认为，尽管信息技术板块的低配拖累了相对表现，但基金正在多个行业中发现投资高质量、低估企业的有吸引力机会。核心判断是：市场对部分个股的负面定价（如Centene）是临时性的，而非结构性的；同时，新买入的Targa Resources和Union Pacific均以显著折价于内在价值的价格买入，具备长期上行潜力。

关键论据与数据

• Alphabet：股价上涨受益于Google Search反垄断案有利裁决及全面超预期的二季度业绩。Cloud业务因AI工作负载需求强劲而加速增长。作者认为按分部估值（sum-of-the-parts）仍被低估，AI领导地位可能进一步推动上行。
• Centene：撤回2025年每股收益指引并大幅下调预期，原因是Medicaid和Marketplace业务成本压力。作者认为当前估值隐含市场认为其困境是结构性的，但判断为临时因素，预计未来几年盈利将显著恢复。
• Targa Resources：控制Mont Belvieu地区（全球最大NGL枢纽）90%的分馏能力，受益于地理优势和进入壁垒。约90%收益来自多年期收费协议，可抵御供应过剩或重新签约风险。作者以低于同行的正常化盈利和内在价值折价买入。
• Union Pacific：美国最大盈利的Class I铁路公司。行业特征为不可替代的基础设施、强定价权和低技术颠覆风险。CEO Jim Vena推动文化和运营改善，但股价因宏观逆风和与Norfolk Southern合并的不确定性而显著跑输市场。作者以显著折价于内在价值买入，认为即使不合并也低估，合并获批则进一步上行。

涉及的公司/资产

公司	角色	关键数据	看多/看空
Alphabet Cl A	最大贡献股	反垄断案有利裁决、二季度业绩超预期、Cloud增长加速	看多（按分部估值仍低估）
Warner Bros Discovery	第二大贡献股	未提供具体数据	看多（贡献为正）
Citigroup	贡献股之一	未提供具体数据	看多（贡献为正）
Centene	最大拖累股	撤回2025年EPS指引、大幅下调预期、Medicaid/Marketplace成本压力	看多（临时因素，预计盈利恢复）
Charter Communications Cl A	拖累股之一	未提供具体数据	看空（拖累表现）
Keurig Dr Pepper	拖累股之一	未提供具体数据	看空（拖累表现）
Targa Resources	新买入	控制Mont Belvieu 90%分馏能力、约90%收益来自多年期收费协议	看多（折价买入、防御性强）
Union Pacific	新买入	美国最大盈利Class I铁路、CEO推动运营改善、股价因合并不确定性跑输	看多（折价买入、合并有额外上行）
BlackRock	清仓	未提供具体数据	看空（清仓）
Kenvue	清仓	未提供具体数据	看空（清仓）

投资启示

• 逢低布局临时困境股：Centene的困境被市场过度定价为结构性，若临时因素消退，盈利恢复可能带来显著上行。投资者可关注类似因监管或成本压力被错杀的管理医疗公司。
• 基础设施型能源资产具防御价值：Targa Resources的收费协议模式使其在能源价格波动中收益稳定，且地理壁垒高。类似资产（如中游天然气/NGL基础设施）在当前宏观不确定性下具备配置价值。
• 铁路行业低估机会：Union Pacific因合并不确定性被市场忽视，但其行业护城河（不可替代基础设施、定价权）和运营改善提供安全边际。若合并获批，估值重估空间更大。投资者可关注类似因事件性因素被压制的优质铁路股。