这篇讲的是CoVenture基金如何投资一些冷门但高收益的贷款，比如电商退货垫款、员工工资扣款贷款、比特币抵押贷款。他们觉得真正的机会在于用技术创造全新贷款产品、并且别人很难模仿的公司。重点提了三个标的：Returnly（电商退货垫款公司，数据独特且商家很难换掉它）、Produce Pay（给农产品公司贷款，通过库存软件监控货物）、比特币贷款（抵押比特币借出美元，利率12%-25%，抵押品24小时可卖）。
CoVenture Credit团队Ali Hamed、Brian Harwitt和Marc Porzecanski在节目中深入探讨了esoteric high yield lending（神秘高收益贷款）领域。核心观点是，CoVenture通过同时观察股权和信贷两端，在Returnly等交易中获取独特优势，并关注工资扣款贷款等非传统资产。重要结论包括：次级贷款承销需要更审慎；资产支持贷款的主要结构正在演变；当前信贷周期影响投资视角，团队还涉及比特币贷款（lending against bitcoin）等新兴机会。节目强调投资者教育，并附有系列文章深入探讨信贷投资。
CoVenture Credit 团队（Ali Hamed、Brian Harwitt、Marc Porzecanski）在节目中深入探讨了神秘高收益贷款（esoteric high yield lending）领域。核心观点是，CoVenture 通过同时观察股权和信贷两端，在 Returnly 等交易中获取独特优势，并关注工资扣款贷款等非传统资产。Ali Hamed 认为，真正的机会在于那些用技术创造全新信贷产品、且拥有不可复制护城河的公司——"如果全世界都知道这个贷款方在做什么，他们也无法竞争"。
Ali Hamed 认为，Lending Club、OnDeck、Prosper 等第一代在线贷款平台并未兑现承诺。
历史脉络：这些 Lending 1.0 公司承诺降低获客成本、用新数据降低违约率、向散户投资者开放收益。但现实中：获客成本并未下降（竞争导致营销费用飙升）；150 个数据点中真正有信号的只有 3 个（其中一个还是 FICO）；贷款最终仍被机构买走，"收益民主化"未实现。
机制拆解：CoVenture 寻找的是"用技术创造全新信贷产品"的公司，其护城河来自三个维度：
1. 切换成本——嵌入 POS 系统后，竞争对手即使提供更低利率也难以替换
2. 独有数据点——如 Produce Pay 通过库存追踪软件实时监控货物位置，竞争对手需替换整个软件系统才能竞争
3. 影响借款人结果的能力——如亚马逊若调整推荐算法帮助逾期商家增加收入，这是尚未实现的理想案例
Marc Porzecanski 补充："我们获得的是超额的经风险调整后收益，因为我们在公司生命周期极早期进入，而 Fortress 或 Blackstone 要到第三到第五年才会介入。"
Ali Hamed 以 Returnly 为例，展示如何用独有数据创造新型贷款产品。
机制拆解：Returnly 最初是电商退货管理软件。他们发现，提供"即时退款"（instant refund）可使消费者再次购买的概率提升 4 倍。其运作方式是：消费者退货时立即获得退款信用额度用于购买新商品，Returnly 先垫付资金，待原商品退回仓库后收回款项。
数据优势：Returnly 能观察单个消费者的跨平台退货行为（"好退货者"vs"坏退货者"），也能按邮政编码、地理区域分类分析。公司已处理超过 20 万笔 即时退款交易，积累了海量数据。同时，作为 SaaS 系统，它拥有高切换成本——商家不会轻易替换退货管理系统。
Brian Harwitt 强调："这是全新的贷款类型——电商退货融资，世界上从未有人做过。Returnly 拥有全球独有的数据，且切换成本极高。"
Ali Hamed 和 Brian Harwitt 认为，工资扣款贷款（payroll deduction lending）通过结构性机制将次级借款人转化为优质借款人。
机制拆解：这类贷款面向大型企业员工，还款直接从工资中扣除（类似医保或税收扣款），"处于工资单的最上游"。这意味着承保的不是个人信用，而是员工继续受雇的可能性——违约风险来自离职或解雇，而非个人还款意愿。
数据链：传统发薪日贷款（payday loan）的 APR 可达 500% 以上，违约率 30%-50%。而工资扣款贷款通过结构性改进，使次级借款人的表现如同优质借款人，大幅降低利率。
Marc Porzecanski 指出："你需要的是结构性改变，而不仅仅是降低利率。工资扣款引入了一种机制，将次级借款人变成了优质借款人。"
Marc Porzecanski 从最初怀疑到最终认可，解释了比特币贷款为何符合优质抵押品标准。
机制拆解：比特币贷款本质是保证金贷款——借款人抵押比特币，获得 50% LTV 的贷款。优势在于：比特币 24 小时实时定价、可物理托管在自有钱包、可即时清算。若触发保证金追缴，贷方可随时卖出抵押品。
利率定价：当前市场利率在 12%-25% APR 之间。Marc Porzecanski 认为，这个利率更多由供需决定——"对这类贷款的需求远高于机构资本的供给"，而非基于精确定价模型。
Ali Hamed 补充："传统贷款方的问题在于，即使比特币贷款在理性上完全合理，一旦亏钱就会被质疑'当然，因为是比特币'。而我们的 LP 从一开始就预期我们会做这类交易。"
Brian Harwitt 强调，60% 的优秀投资发生在交易完成之后。
机制拆解：CoVenture 在建模时计算"可承受的违约率"——在损失本金或收益之前能承受多高的违约率。典型交易中，损失覆盖率在 2-7 倍 之间。例如，某笔交易基础假设违约率 5%，模型显示可承受 14%-15% 违约率而不损失收益，30% 而不损失本金。
风险控制工具：
Ali Hamed 警告常见陷阱：
| 标的 | 嘉宾态度 | 关键数据 |
|---|---|---|
| Returnly | 看好 | 即时退款使复购率提升 4 倍；已处理超 20 万笔交易 |
| Produce Pay | 看好 | 通过库存追踪软件实时监控货物；切换成本极高 |
| Payjoy | 未明示（"从远处赞赏"） | 智能手机融资，以手机为抵押品 |
| 比特币贷款 | 看好 | 50% LTV；利率 12%-25% APR |
1. Ali Hamed 的"Lending 2.0 三要素"：真正的机会来自同时满足三个条件的公司——创造全新信贷产品、拥有独有数据点（可降低违约率一个数量级而非 100 个基点）、具备不可复制的护城河（切换成本/数据独占/影响借款人结果的能力）。
2. Ali Hamed 的"股权与信贷的逆向关系"："如果一家公司的股权值得投资，意味着它建立了巨大的贷款组合，传统贷款方会以极低利率进入；如果贷款组合保持小规模，收益率保持高位，你永远不想持有股权。"
3. Marc Porzecanski 的"结构性改变优于利率调整"：工资扣款贷款通过改变还款机制，将次级借款人转化为优质借款人——"你需要的是结构性改变，而不仅仅是降低利率。"
4. Ali Hamed 的"投后管理占 60%"：信用投资中，60% 的价值来自交易完成后的监控、合规检查、风险预判——"我们会被人坑，关键是在他们尝试之前就预判并防御。"
5. Marc Porzecanski 的"假阳性风险清单"：UCC 登记（自报数据不可靠）、保险政策（很少有人真正读完）、备用服务商（危机时只会服务大客户）——这些"大家都认为没问题"的事情恰恰是最容易出问题的。
6. Ali Hamed 的"被拒者的营销价值"：每年接触 2,400 位创始人，只做 12 笔交易——"最好的营销工具是被我们拒绝的人。"CoVenture 会像 Sequoia 一样，给被拒创始人发送详细分析报告和改进建议，约三分之一的交易来自这个渠道。
7. Marc Porzecanski 的"短久期+低 LTV 的去相关性"：30 天资产、50% LTV——"你相信这个资产会在 30 天内暴跌 50% 吗？"短久期和低杠杆是降低与宏观经济相关性的关键。
8. Ali Hamed 的"明天的中小企业"："明天的中小企业不是街角的药店，而是 Airbnb 账户、电商公司、Instagram 账号。"——信用产品需要适应新型商业形态。