Oakmark Fund: First Calendar Quarter 2023
Oakmark 是芝加哥深度价值老店 Harris Associates（1976 年创立，管理资产约 1050 亿美元）旗下 1991 年推出的共同基金家族，Bill Nygren 执掌旗舰 Oakmark Fund、David Herro 执掌 Oakmark International Fund，坚持以大幅低于企业内在价值的价格买入、把股票当生意长期持有的逆向纪律，按季发布基金评论、市场评论与观点文章。
一句话导读
这篇是Oakmark基金2023年第一季度的投资总结。简单说，基金赚了8.1%，比大盘好一点。他们卖掉了三只涨得差不多的股票，新买了两只便宜的：Kroger（美国第二大超市）和Truist Financial（一家区域银行）。Kroger估值只有明年预期利润的10倍，如果和另一家超市合并成功，利润能涨；就算失败，也能拿超过四分之一市值来回购股票。Truist股价因为银行危机大跌，但它的存款基础很稳，而且旗下保险经纪公司可能值当前股价的35%。对普通投资者来说，这提醒我们：市场恐慌时，低价买好公司可能有机会。
Oakmark基金2023年第一季度回报率为8.1%，跑赢S&P 500指数的7.5%。过去十年年化回报率约12%，与S&P 500指数基本持平。本季度最大贡献个股为Meta Platforms和Salesforce，最大拖累为Charles Schwab和APA Corporation。基金新买入Kroger和Truist Financial，卖出Cummins、Etsy和Gartner。Kroger作为美国第二大杂货零售商，估值仅为下一年EPS预期的10倍，且与Albertsons的合并若获批可加速盈利增长，否则公司有能力向股东返还超25%市值。Truist Financial作为美国大型
主题与背景
本章为Oakmark基金2023年第一季度致股东信的开篇部分，主要回顾了基金本季度的业绩表现、持仓调整逻辑，并重点介绍了新买入的两只股票——Kroger和Truist Financial的投资理由。市场背景是银行业动荡导致金融股大幅下跌，同时价值投资在长期跑输成长股后，部分板块估值仍处于低位。
核心观点
作者认为，尽管短期业绩跑赢指数，但长期（十年）年化回报率约12%与S&P 500指数持平，这已是价值投资在逆风环境下的不错成绩。当前能源和金融板块的持仓尤其具有吸引力，因为许多股票的交易倍数仅为正常盈利的个位数。新买入的Kroger和Truist Financial在风险调整后的回报率上优于已卖出的Cummins、Etsy和Gartner。
关键论据与数据
- 业绩对比：基金一季度回报8.1%，跑赢S&P 500的7.5%；过去十年年化回报约12%，与指数基本持平。
- 持仓调整：卖出Cummins、Etsy和Gartner，原因是这些投资已接近作者对内在价值的估算；新买入Kroger和Truist Financial。
- Kroger：美国第二大杂货零售商（仅次于Walmart），估值仅为下一年EPS预期的10倍。若与Albertsons的合并获批，可加速盈利增长并带来规模优势；若合并被否决，公司有能力向股东返还超过25%的市值。
- Truist Financial：美国大型区域银行，拥有高市场份额的存款基础，主要聚焦于快速增长的东南市场。当前股价因市场对证券组合浮亏和存款外流的担忧而大幅下跌，但作者认为其声誉、关系和流动性足以应对。股价仅为正常化盈利能力的个位数倍数，历史上有形股本回报率（ROTE）为高十几百分比。其资本轻型的保险经纪子公司（贡献约10%报告盈利）按最近少数股权出售价格计算，可能价值当前股价的35%。
| 公司 | 角色 | 关键数据 | 看多/看空 |
|---|---|---|---|
| Kroger | 新买入 | 估值10x下一年EPS；若合并失败可返还超25%市值 | 看多 |
| Truist Financial | 新买入 | 个位数正常化盈利倍数；保险经纪子公司价值可能达当前股价35% | 看多 |
| Cummins | 卖出 | 已接近内在价值估算 | 中性（已卖出） |
| Etsy | 卖出 | 已接近内在价值估算 | 中性（已卖出） |
| Gartner | 卖出 | 已接近内在价值估算 | 中性（已卖出） |
| Meta Platforms | 持仓 | 本季度最大贡献者 | 看多（仍持有） |
| Salesforce | 持仓 | 本季度最大贡献者 | 看多（仍持有） |
| Charles Schwab | 持仓 | 本季度最大拖累 | 看多（仍持有） |
| APA Corporation | 持仓 | 本季度最大拖累 | 看多（仍持有） |
该基金投资者类份额截至2023年3月31日的年化回报数据显示，自成立以来回报率为12.36%，10年期11.71%，5年期9.67%，1年期-3.82%，最近3个月为8.10%，费用率为0.89%
涉及的公司/资产
- Kroger：新买入，看多。估值低（10x EPS），合并或回购均有利。
- Truist Financial：新买入，看多。估值低（个位数倍数），存款基础强，保险子公司价值被低估。
- Meta Platforms：持仓，看多。本季度最大贡献者。
- Salesforce：持仓，看多。本季度最大贡献者。
- Charles Schwab：持仓，看多。本季度最大拖累，但作者认为折价仍大。
- APA Corporation：持仓，看多。本季度最大拖累，但能源板块整体估值低。
- Cummins、Etsy、Gartner：已卖出，因价格接近内在价值。
投资启示
- 价值投资在长期仍有效：尽管过去十年价值风格跑输，但Oakmark基金仍实现了与指数相当的回报，说明精选个股可以抵消风格逆风。
- 关注低估值板块中的优质公司：能源和金融板块中，许多股票交易在个位数盈利倍数，但基本面（如Kroger的规模优势、Truist的存款基础）并未恶化，市场过度悲观提供了买入机会。
- 合并套利与股东回报：Kroger的案例显示，即使合并失败，公司也有能力通过大规模回购（超25%市值）支撑股价，下行风险有限。
- 银行股中的隐藏资产：Truist的保险经纪子公司价值被市场忽视，按可比交易估值可能贡献当前股价的35%，这是重要的安全边际来源。